财富成都读者分享：（作者 吕随启）人民币汇率如果与热钱流入有关，那就要弄明白热钱为什么会流入。国际资本流动是有规律的，热钱流入还是流出取决于收益率的高低，取决于是否存在套利空间，即取决于该国汇率是否严重偏离均衡值。与投资者会买入被低估的股票抛售被高估的股票一个道理，如果一国货币被严重低估，投资者才会大量买入该种货币，从而导致资本单向流入，推动该种货币进一步升值；如果一国货币被严重估高，投资者就会大量抛售该种货币，从而导致资本单向流出，推动该种货币进一步贬值。热钱大量流入中国表明市场对人民币汇率到底是低估还是高估的看法，投资者不是疯子，是追逐最大化收益的理性的经济人。

人民币是否应当继续升值，不是某个人说了算，而是市场说了算。从影响人民币汇率的因素来看，主要有国际收支状况（本币与外币的相对供求关系）、巨额外汇储备、经济增长率、利率差异、市场需求、汇率预期、央行干预、政策差异、通货膨胀率等九个因素，其中前面八个因素支持人民币继续升值，只有通货膨胀率一个因素不支持人民币升值。总体来看，人民币汇率仍然被严重低估。

人民币汇率的均衡值到底是多少？这个问题不好回答，汇率调整不是静态而是一个动态过程。但是有参照意义的是，早在2002年左右，权威研究报告曾经认为人民币的均衡汇率应该在4.2左右；许多人认为人民币汇率现在仍然被低估30%，就是依据未经调整的十年前的这一数据的判断。人民币升值不过是一个正常的价值回归过程，如果人民币升值让一部分人感到恐慌，那么这种恐慌才刚刚开始，这一过程远未结束。

有的观点一方面担心热钱持续流入购买人民币，又不希望人民币升值，内在逻辑其实是互相矛盾的。这就如同一方面担心热钱持续流入买入某种被低估的股票，又不希望股价调整到位是一个道理。也有的观点一方面强调中国产业结构调整和升级的必要性，另一面却又认为人民币不能升值的理由是会削弱中国产品的出口竞争力，其中的逻辑同样是自相矛盾。

是否应该对汇率进行调控？在有管理的浮动汇率制度下，任何一国央行都有理由追求合意的经济目标，对汇率进行适当的调控；但是前提是不能违背市场规律，不能认为操纵汇率造成人为的扭曲。一个国家外汇储备的规模，表明该国央行干预外汇市场的能力、外汇市场的扭曲程度以及货币汇率偏离均衡值的程度。中国有大约3.4万亿美元的外汇储备，表明中国干预外汇市场的能力很强，中国的外汇市场是严重扭曲的，人民币汇率是严重偏离均衡值的。如果中国对汇率进行所谓调控，我们就有操纵汇率之嫌。更何况，3.4万亿美元的清清楚楚地表明人民币汇率到底是被低估还是被高估，只要诸位设想一下如果我们不是持有3.4万亿美元而是欠3.4万亿美元的外债的话，那会对人民币汇率产生什么影响，人民币汇率到底是被低估了还是被高估了就清清楚楚。

所以，人民币最近持续升值是再正常不过的一件事，没有必要因此大惊小怪。

财富成都智库专家吕随启：北京大学经济学院金融系副主任。（实习编辑：王昶）